Les stratégies de sortie de capital-investissement (PE) se sont adaptées et ont évolué au fil des introductions en bourse fluides et des redressements rapides de fusions et acquisitions pour inclure des fonds de continuation. Le contexte de faibles coûts de financement qui a favorisé des volumes de transactions information, des rotations rapides des fonds et des opportunités de sortie régulières s’est évaporé au cours des cinq dernières années. Dans le contexte actuel de taux élevés, les choices de sortie se sont rétrécies, le financement est devenu plus coûteux et les périodes de détention se sont allongées. L’année dernière, les périodes moyennes de détention des rachats sont passées de 5,7 ans en moyenne sur deux décennies à 6,7 ans, le retard de sortie étant désormais plus vital que jamais depuis 2005, selon une étude de McKinsey.
Entrez dans le fonds de continuation, qui est rapidement passé d’un créneau à un grand public, offrant des opportunités à de nombreux investisseurs tout en invitant les autres à la prudence. L’émergence des fonds de continuation reflète une évolution structurelle du capital-investissement plutôt qu’un ajustement temporaire. Ces fonds, un ajout relativement nouveau à l’écosystème du PE, permettent d’obtenir des liquidités dans un monde où les capitaux sont limités tout en testant les limites de la transparence et de la gouvernance.
Comprendre les fonds de continuation
Un fonds de continuation permet à une société de PE de transférer un ou plusieurs actifs de portefeuille d’un fonds existant arrivant à échéance vers un nouveau véhicule, souvent géré par le même commandité (GP). Les commanditaires (LP) existants peuvent soit les encaisser, soit les intégrer à la nouvelle construction, tandis que les nouveaux investisseurs peuvent acquérir des participations dans des actifs matures et performants avec des périodes de détention plus courtes.
Le marché des fonds de continuation s’est développé rapidement. En 2024, 96 véhicules de ce sort ont été enregistrés, en hausse de 12,9 % sur un an, représentant 14 % de toutes les sorties de PE. Les fonds de continuation d’actifs uniques, comme l’accord de 3 milliards de {dollars} avec Alterra Mountain Firm, soulignent leur ampleur croissante. Les analystes de Greenhill & Co. prédisent que les fonds de continuation pourraient représenter 20 % des sorties de PE dans les années à venir, sous l’effet d’un marché secondaire arrivant à maturité et d’environnements de sortie difficiles.
Pourquoi la hausse ?
Tout cela a ralenti les fusions et acquisitions stratégiques. En 2023, les fusions et acquisitions mondiales ont enregistré leur plus bas niveau depuis une décennie, soulignant le ralentissement post-pandémique des transactions. Le nombre mondial de sorties de PE est tombé à 3 796 par rapport au sommet de 4 383 de 2021. Bien qu’elle soit loin de ses sommets, la poudre sèche mondiale de PE s’élève toujours à environ 2 500 milliards de {dollars} à la mi-2025, et la pression pour déployer des capitaux reste forte même si les canaux de sortie se resserrent. Plusieurs forces sous-tendent la récente prolifération. Parmi eux : l’absence de voies de sortie traditionnelles, un mur d’échéances imminent et la nécessité pour les LP de libérer des liquidités.
Premièrement, la hausse des coûts de financement a limité les rachats par emprunt et élargi l’écart entre les offres et les demandes dans les opérations de fusions et acquisitions. Les fonds de continuation permettent aux gestionnaires de conserver des actifs à forte conviction et offrent aux investisseurs des choices de liquidité. Le mur de maturité imminent est un autre facteur. Plus de 50 % des fonds de capital-investissement ont désormais six ans ou plus, et 1 607 fonds devraient disparaître en 2025 ou 2026. Les fonds de continuation permettent aux entreprises de prolonger la création de valeur sans ventes forcées.
Enfin, ces fonds répondent à la demande de flexibilité des investisseurs. Les LP peuvent sortir pour obtenir une liquidité immédiate ou se reconduire pour rechercher une hausse future. Les nouveaux investisseurs bénéficient d’une exposition à des actifs éprouvés avec un risque de pool aveugle moindre. Les fonds de continuation affichent un taux de perte de 9 %, contre 19 % pour les rachats, offrant de meilleurs rendements ajustés au risque.
Les avantages : un gagnant-gagnant-gagnant ?
Les partisans soutiennent que les fonds de continuation profitent à toutes les events impliquées : les GP, les LP existants et les nouveaux investisseurs. Pour les GP, cette extension leur permet de continuer à gérer des actifs performants, générant ainsi des frais de gestion continus et des intérêts reportés.
Les LP gagnent en liquidité sans sacrifier le potentiel de hausse, tandis que les nouveaux investisseurs accèdent à des actifs matures avec un cheminement plus clair vers les rendements. Une analyse récente suggère que les fonds de continuation ont surperformé les fonds de rachat dans tous les quartiles en termes de a number of sur capital investi (MOIC), tout en démontrant également des ratios de pertes plus faibles.
Les preuves empiriques soutiennent leur attrait. Morgan Stanley a constaté que les fonds de continuation du quartile supérieur atteignaient un MOIC de 1,8x, contre 1,6x pour les fonds de rachat comparables. Des exemples spécifiques à un secteur, tels que l’utilisation par Lime Rock Companions de constructions de continuation dans les actifs énergétiques, illustrent remark les gestionnaires peuvent étendre la création de valeur tout au lengthy des cycles de marché. Les entreprises ont utilisé des fonds de continuation pour étendre leur propriété d’actifs dans des bassins moins favorisés, pariant sur les évolutions futures du marché. Cette flexibilité peut transformer un bon investissement en un wonderful investissement, en particulier lorsque le timing du marché n’est pas optimum.
Risques et défis de gouvernance
Malgré leurs avantages, les fonds de continuation ont soulevé des problèmes de gouvernance et de valorisation. Lorsque les médecins généralistes agissent à la fois comme vendeur et acheteur, des conflits d’intérêts sont inhérents. Les investisseurs ont haussé les sourcils face à la nature de ces transactions, les critiques les comparant à des constructions de financement circulaires si elles ne sont pas soigneusement gouvernées. Pour une compréhension plus approfondie de cette dynamique, lisez le rapport du CFA Institute Analysis and Coverage Heart Continuation Funds: Ethics in Personal Markets.
La transparence dans l’évaluation est également essentielle. Les LP doivent être sûrs que le prix d’achat des actifs transférés reflète la juste valeur marchande. De nombreuses entreprises résolvent ce problème en faisant appel à des conseillers financiers tiers pour obtenir des avis impartiaux ou en organisant des enchères pour garantir des valorisations axées sur le marché. Pourtant, les LP manquent souvent de ressources pour examiner minutieusement ces transactions, et le risque concentré des fonds à actif distinctive (par rapport aux fonds secondaires diversifiés) peut dissuader les refinancements.
En plus de ces préoccupations, la décision de 2024 de la Cour d’appel du cinquième circuit d’annuler certaines events de la règle des conseillers en fonds privés de la SEC a supprimé les exigences obligatoires d’attestation d’équité et de divulgation pour les fonds de continuation. Cette décision réduit les exigences de déclaration obligatoire, augmentant potentiellement les risques de conflit dans la mesure où les généralistes sont soumis à moins de surveillance réglementaire, mais permet également une exécution plus rapide des transactions. Cela impose également aux investisseurs de faire preuve d’une diligence raisonnable approfondie, ce qui souligne la nécessité d’une gouvernance volontaire et solide.
Meilleures pratiques pour les investisseurs
Pour ceux qui utilisent des fonds de continuation, plusieurs bonnes pratiques peuvent atténuer les risques et améliorer les résultats :
Garantir une évaluation indépendante : exigez des évaluations tierces de la half de conseillers réputés, tels que Houlihan Lokey ou Evercore, pour vérifier la juste tarification des actifs et recherchez des processus d’enchères lorsque cela est doable. Les LP doivent demander des méthodologies de tarification détaillées et des données de transaction comparables. Aligner les incitations GP et LP : exiger des GP qu’ils renouvellent 100 % de leur investissement et négocient des constructions d’intérêts portés et de frais de gestion qui équilibrent l’alignement à lengthy terme avec la safety des investisseurs. Évaluer le risque de focus : les fonds de continuation à actif distinctive peuvent introduire une exposition accrue ; les investisseurs doivent comparer leurs profils risque-rendement à ceux de fonds secondaires diversifiés et effectuer des exams de résistance dans des situations de marché défavorables. Négocier la gouvernance dès le début : les LP doivent négocier les situations du fonds de continuation lors de la formation initiale du fonds, en définissant des attentes claires en matière de tarification, de gouvernance et d’choices LP. Établissez des droits de veto ou des rôles consultatifs pour LP lors de la formation initiale du fonds afin de garantir une affect sur les transactions futures. Tirer parti de l’experience spécialisée : engagez des conseillers expérimentés dans les transactions secondaires et dirigées par des GP pour évaluer les méthodologies d’évaluation, les modèles de flux de trésorerie et les implications réglementaires. Surveiller les performances post-transaction : exigez des rapports transparents et périodiques sur les mesures opérationnelles et financières pour confirmer que les périodes de détention prolongées génèrent une valeur supplémentaire. Engagez-vous dans un dialogue actif : favorisez une communication ouverte avec les médecins généralistes pour répondre aux préoccupations concernant les conflits ou la transparence. Participer aux comités consultatifs de LP pour influencer la gouvernance et assurer la responsabilité. Un engagement actif peut dissuader les transactions intéressées et favoriser des résultats équitables.
La nouvelle, nouvelle norme PE
Pour les investisseurs, le succès dans cet environnement dépend moins de la nouveauté structurelle du véhicule que de la rigueur de sa surveillance. La leçon à tirer de l’growth à taux zéro et de l’actuel ajustement à taux élevé est claire : sur les marchés privés, la création de valeur ne perdure que lorsque l’alignement, la transparence et la self-discipline le font.
